中国冲击波 China shock 2

2009年金融危机以后基本上就没有跟踪中美贸易情况了。今天出于好奇,把数据翻出来看了看。

图一是中国一国占全球对美贸易赤字的份额。2002 年,中国加入世贸的第2年,美中贸易赤字占美国全部赤字的20%多一点儿;到金融危机前后,这一份额迅猛攀升到40%左右。

危机以后的这6-7年,美中贸易赤字占比不降反升。2015年,中国一国就占到50%的美国全部贸易赤字。所以美国人“骂娘”是有情可原的。

图二是美国对各国贸易赤字占比情况(2014年),中国独大,接下来是德国10%, 日本9%, 墨西哥7%。

这些图都是美国贸易代表团来中国谈判时有可能要拿给中方看的。疮铺最好什么也别,说了只会加大矛盾,在旁边做怪相就行。

我在想,中方要拿出什么证据最能说明“美国人占了便宜还卖乖”?

 

中国冲击波 China Shock

疮铺(Trump)上台后,最令人期待的经济外交政策就是如何和中国打交道。 疮铺大选获胜后,共和党元老、外交战略家基辛格接受了采访。 谈到中国问题时,他指出,没有任何政府执政经验的疮铺在和中国打交道时,会自然地有延续他商人作风的倾向,即急于想要做成一笔交易(make a deal)。 但和国家打交道,绝不是一次性的交易或完成某个地产项目,而是要通过反复地交往建立合作的基础和信誉(reputation)…中国人最终有可能作出让步,但同时也会寻求美国方面作出对等的重大让步。

基辛格强调,美国在对俄罗斯外交上的失败就是没有从俄罗斯的战略利益上设身处地考虑问题;同样,和中国打交道时,一定要站在中国的战略利益上考虑问题,不能光强调美国想要什么。

基辛格的话,其实就是博弈论在外交上的最好运用:先清楚计算对方的得失,然后在不论对方会采取哪种对策的情况下,自己去选择最佳的应对策略, 即纳什均衡。

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所以,我们也来响应一下基辛格的“号召”,从美国的角度来简单分析下,为什么美国一定要中国在贸易上作出让步。

下图源自2013年发表的“美国经济评论”。蓝色线叫做“中国进口侵入率”, 定义为中国对美口的出口占美国总进口的比例(左边坐标)。从图中可以看到,中国出口在占美国总进口的份额从1991年的0.6%,上升到了2001的2%;2001年,中国加入世贸,侵入率从2%左右又跳跃到2007年的4.6%。也就是说,1991到2007的16年间,侵入率上升了4%, 是0.6%的6.7倍, 增长迅猛。

红色线是同时期美国制造业就业人数占全国适龄工作总人口的比例,下面简称“制造业就业比例”(右边坐标)。可以看到,这一比例一直在下滑,从1987年的13%下滑到2007年的8%左右。一方面,这一下滑趋势反映了美国等发达国家长期的“去工业化”趋势,其起始时间要远早于87年;  另一方面,这一下滑趋势在中国加入世贸以后的确有加速倾向,表现在制造业人员比例从10%滑到8%,减少了2%。 这是什么规模呢? 美国适龄工作总人口在2007年是2亿人差一点,2亿的2%就相当于4百万人。 所以, 粗略计接近4百万人在2001-2007年间被挤出了制造业。(当然,这不能全怪自由贸易,技术进步也取代了许多工人)

把红蓝两条线一综合,如图,就是所谓的”China shock”, 中国冲击波。

越来越多的美国经济学家似乎认识到,这次以来自中国为首的低工资国家的进口对本国就业的冲击和以前几次相比实在不可同日而语。 在1991年,低收入国家的进口加起来只占到美国进口总额的9%;2000年,中国加入世贸前,这一比例是15%, 而到了2007年,这一比例攀升到了27%。  这27%当中,17%是来自中国(27%x17%=4.6%)。由于中国占的比例最大,每次抨击自由贸易,政客们都会首当其冲指向中国。

所以说,疮铺叫嚣要向中国课以45%的关税是有深刻国内经济背景的。 至于到底会发生什么,就看疮铺是否接受基辛格对他的建议了。

人民币随想(三)

再谈人民币贬值的逻辑…(三)

 

综合前两次对人民币的看法,这次着重谈一两个和朋友聊天时提到的疑问,和人民币在未来可能的变数。

首 先,根据不可能三角定理(the impossible trinity), 当中美两国间存在较大利差,而且中国有较独立的货币政策时,要想不贬值,就必须控制跨境资本的自由流动。在这点上,市场认识基本是一致的,即预测中国一定 会实行某种程度的capital control。既然资本管制就能堵住人民币贬值,那为什么对冲基金还在做空人民币?

这 就要回到当前中国宏观经济的最大弱点上来。 当前的症结是房地产的大量库存无法通过市场价格来出清:房价大跌,库存瞬间解决,这和股票迟早有人抄底是一个道理,但政府对房价下跌太敏感,不许跌。 主要担心是下跌预期一旦形成,不仅老百姓会无限期推迟买房,而且新的房地产投资也不会再有,各方面的信心也会大损,到时经济还真有可能出现负增长。 所以现在的政策是先稳住价格,希望通过减免些税费来刺激买房需求。 其实,这已然是房价的隐形下跌!只是减税减费加起来不到10%, 在边际上兴许能唤起一部分买房需求,但不要寄太大希望。 从某种程度上来说,任志强的“疯子建议”,把多建的楼房全部推倒重新来过是短时期最见效的应对方法,但实际政策制定绝没人会考虑。说白了,这和奶农把过剩 牛奶倒掉是一个道理:倒掉也不降价—荒谬却有其经济学逻辑!

房子建了卖不出去,就像借钱给人永远收不回来一样,最终只能write down、上坏帐。 重组换完血,帐本轻松了,又可以继续吸食鸦片,兴许盖更多更昂贵的楼,修更偏远的路,也兴许会把路把楼修到金庸小说中遥远的stan国去,撒马尔汗、拜火教徒[呲牙] 。

在债务重组期间,国内经济一定是倒死不活的,即所谓的“L型”。 但是党有保增长和维稳的先天弱点,所以就只能靠出口,绕了一圈,终于说回来了,這便是人民币贬值的简单逻辑。 对于重组,世纪初的那一拨借了国际投行的不少力,这次估计也不会例外,只不过鱼饵要更大才行。

上 面人民币贬值逻辑也有一定变数,其不确定性足以让海外对冲基金亏掉家当:首先,政府可以坦然接受5-6%的增长,完全不参加竟争性贬值。当然,这样做的代 价是巨大的,别国都在贬,或早已大贬,我们却要死扛,想想吧。这方面可以参考1929-1936年间各国先后脱离金本位的经验;  第二,不贬值,死扛,并且利用低增长来倒逼国企改革,也就是朱氏改革v2版。这个我一定拍手称快。 可就这届政府来看,目前还没有见到有朱氏一样大魄力的人物,也许2017年政府换届会有转机。

 

 

人民币随想(二)

这几日在思考这样一个问题:中国央行手里握有3万多亿美元外汇储备,而欧美对冲基金能调动的也就充其量百亿美元,到底后者有没有能力撼动前者?

百亿对万亿,简单数字对比,看起来是鸡蛋碰石头,力量差距悬殊,加之中国政府目前可以完全控制人民币离岸市场,胜算似乎几乎为零。 然而真有这么简单吗?

首先,这三万亿外储不全是现金。其中,有很大一部分是持有的美国中长期国债。以前分析过,如果抛售美国国债来保卫人民币,反而会推高美元中长期利率,使得美元进一步升值,事得其反。另外,很大一部分外储是拨给了国家主权基金CIC, 和国开行等政策性银行,用于对外长期投资,和“一带一路”等战略性布局,这部分外储资产短期是难以(也不应该)变现的。

然而更为重要的,是要认识到政府面临的问题并不是单纯的和对冲基金角力,而是要应对源自国内的私人和企业的资本外逃。 对冲基金似乎只用“煽风点火”,使国内形成对人民币贬值的预期。 而一旦预期形成,很多人就会奔向银行用人民币换美元,从而对人民币形成巨大下行压力。 想想看,现在这么多富人,设想仅把小于10%的资产变现美元,那么即使3万亿美元全是现金,估计央行也会马上捉襟见肘。

第三层面,分析我们邻国的反应。日本这个星期已经坐奈不住,在人民币去年8月和年底两次贬值后,率先在亚洲实行了负利率,一是鼓励国内信贷,二是促进出口,这一招显然是指向中国的。然而,应该指出,日元贬值对欧盟的冲击应该大于中国。 这是因为中日在很多出口商品上并不形成直接竞争,由于日本把很多半成品运到中国加工组装再出口,日元贬值反而会使这部分中国出口商品更具有竟争力。当然在高端电子信息产品领域,中国的出口是会受到损害的。

除去日本,和中国低成本出口形成竞争的主要是东南亚、南亚和部分拉美国家,比如墨西哥。人民币一旦大贬,这部分国家将会受到巨大负面影响。所以,抓住这一逻辑,对冲基金便提前对这些国家的货币发起了攻击,从而倒逼人民币贬值,这一招可谓颇为“阴险”。

我是一贯建议人民币贬值的,现在的问题是如何管理贬值预期。

从谨慎角度来讲,应该是慢贬为上。但这样会形成连续的贬值预期,加速资本外逃,甚至引发房市大跌。这个过程正好是2005-2008年的逆过程: 当时人民币升值预期如板上订钉,大量资本流入,加速国内资产泡沫形成。

所以更有效的是快贬,迅速到位。为了搅乱“敌人”兵力布署,可以在一次性贬值前,较大幅度的拉动人民币双向波动,把做空人民币的全部震出局,然后再下一狠手,直接拉到 7.2-7.5 一线。

由于贬值的货币很难同时承载国际货币的重任,建议短期放弃人民币国际化。 在美元大幅升值的新一轮周期下,中国的外储处于升值状态,替换美元已不是当务之急,也没有必要把人民币过早推出去逞强。这就是说,贬值是必须的;并且为了配合贬值,可以对资本帐户重新实行严控,限制资本外逃。

这样一来,对中国金融的改革开放无疑是一不小打击。 然而历史经验表明,在国内经济有很大潜在危险的时侯盲目打开资本帐户,从来都不是明智的做法。

人民币随想 (一)

自IMF12月初将人民币加入特别提款权(SDR)以来, 人民币对美元的离岸汇率开始不断贬值(见图),虽然官方汇率仍固执地徘徊在6.40附近。

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一方面是利率不断下行:人行自去年11月以来巳是第六次降息;另一方面,人行官员轮流出来安慰人民币不会贬值, 其阵势不亚于美联储和市场沟通时造成的混乱情形[呲牙]  …老百姓心里估摸: 中国有将近4万亿美元外汇储备,应该不会有大问题。

加州大学伯克利分校的国际贸币体系经济史学家Eichengreen近日撰文指出: 中国政府为维持稳率稳定,每个月正以600亿美元的速度干预外汇市场,即卖出美元债券,买进人民币。由于政府将近60%的储备都是美国政府的短期囯债,中国政府在干预外汇市场的同时,其实间接抬高了美国债券利率(up 10bps per $60b sale),从而使得美国货币政策实际已经提前收紧。这一收紧使得美元资产的利差加大,更多资金涌入美国,从而进一步加速美元升值。

其实,人民币贬值可以大大缓解国内制造业由于人力成本升高带来的巨大压力,为供给侧深化改革提供更大回旋余地。所以贬值不一定是坏事,关键是管理好贬值预期,避免大规模资本出逃,出去一部分是难免的,也堵不住。

罗杰斯说过,政府的话都是信不得的。人民币不贬值,你信吗?[呲牙]